En la actualidad, en la esfera inversora, casi todo depende del rumbo que tome la inflación en adelante: desde luego, los tipos de interés, pero también las valoraciones de los mercados bursátiles y el destino de los aproximadamente 18 billones de deuda pública con tipos negativos. No obstante, por primera vez desde hace más de una década, la evolución futura de la inflación constituye un motivo de preocupación.
La última vez que los inversores se mostraron intranquilos a este respecto se remonta a 2009, cuando los principales bancos centrales aplicaron por primera vez la política, entonces revolucionaria, de la relajación cuantitativa (del inglés, quantitative easing), que consistía en apuntalar la actividad económica no solo mediante la bajada de los tipos de interés de referencia, sino también a través de la impresión de dinero para recomprar a los bancos sus títulos de deuda pública.
Esta ingente creación de dinero evocó en aquel entonces el recuerdo de la advertencia del destacado economista Milton Friedman, que opinaba que un incremento de la cantidad de dinero se traduce en el fomento de un exceso de demanda equivalente, lo que, a la larga, conlleva la subida de los precios al consumo. Después de aplicar este régimen durante una década, la inflación no solo no se ha disparado, sino que incluso ha seguido disminuyendo hasta el punto de despertar los temores sobre el riesgo de que esta vez se produzca un lento descenso hacia terreno deflacionista.
El dinero creado, al no haberse inyectado realmente en los circuitos económicos a través del sistema bancario, permaneció en el sistema financiero (los bancos, debilitados y sumamente vigilados, no tenían intención alguna de conceder préstamos, y el sector privado en general acusaba más bien la presión de reducir su endeudamiento que la de aumentarlo aún más). Por tanto, los principales beneficiarios de los estímulos fueron los precios de los activos financieros, que registraron una marcada inflación. Este fenómeno acentuó a finales de la década la magnitud de las desigualdades entre los trabajadores que perciben salarios bajos y los grandes inversores, además de alimentar una rebelión cada vez mayor contra el razonamiento que busca resolver un problema económico exclusivamente por la vía monetaria.
Así pues, el colapso de la actividad económica en 2020 tuvo lugar en este contexto. Los bancos centrales tomaron de nuevo las riendas para evitar el peor de los desenlaces y los mercados financieros volvieron a beneficiarse de ello. Sin embargo, los Gobiernos, con el beneplácito de los bancos centrales, han cruzado esta vez el Rubicón: han renunciado a cualquier aspiración en materia de ortodoxia presupuestaria y, a costa de unos déficits y de un sobreendeudamiento sin precedentes, han asumido la responsabilidad de subvencionar directamente al sector privado, que se ha visto perjudicado por las decisiones relativas al confinamiento.
El dinero, que sigue partiendo de las arcas de los bancos centrales, ya no permanece exclusivamente en el sistema financiero, sino que ha logrado abrirse paso hasta la tesorería de las empresas y de los ahorradores (la obtención de ingresos, aunque hayan podido verse reducidos, ha conllevado el aumento de la tasa de ahorro media de los consumidores al no haberlos podido gastar, si bien la brecha entre los extremos sigue siendo astronómica). Así, se plantean dos interrogantes.
El primero de ellos tiene un horizonte relativamente cortoplacista y plantea la pregunta de si, una vez tenga lugar la reapertura de las economías gracias a la vacunación de una proporción lo suficientemente amplia de la población, este ahorro fomentará un repunte del deseo de consumir que conlleve un aumento de los precios y, en última instancia, ratifique el argumento de Milton Friedman. Esta perspectiva podría resultar tanto más espectacular cuanto que el efecto de base resultará sumamente potente: si el consumo repuntase a partir del segundo trimestre de 2021, su ritmo de aumento con respecto a la primavera de 2020 podría ser meteórico.
Esta hipótesis resulta perfectamente plausible, pero probablemente tendría una escasa duración: no solo la debilidad del mercado laboral y la probable persistencia de una inquietud generalizada amenazan con mitigar el gasto del capital ahorrado, sino que además —y lo que es más importante— cabe recordar que el consumo «pendiente» atañe al sector servicios (lo que, por cierto, hace que esta recesión sea drásticamente distinta a las recesiones clásicas). Sin embargo, la mayor parte de los servicios que no se consumen no se recuperan (no iremos el doble de veces a la peluquería en el futuro...).
El segundo interrogante, a más largo plazo, resulta mucho más temible. El compromiso de los Gobiernos en 2020 podría percibirse como la contraparte del cambio de régimen que se inició hace cuarenta años con la era «Reagan-Thatcher», caracterizada por un menor intervencionismo del Estado y una disminución de la carga impositiva, de las regulaciones y, en este caso, de la inflación. La verosimilitud de esta posibilidad se ve claramente reforzada por el relevo de dirigentes que finalmente acaba de tener lugar en Washington.
El Gobierno de Joe Biden —en el que destaca especialmente la figura de Janet Yellen, al desempeñar un puesto clave en este sentido como es el de secretaria del Tesoro— se ha comprometido a aplicar un programa que busca precisamente reducir las desigualdades mediante la redistribución de la riqueza hacia los salarios a través de la fiscalidad, entre otros mecanismos. También se ha comprometido firmemente a efectuar la transición hacia una economía más ecológica, lo que, sin duda, está igualmente justificado, pero también reviste el potencial de impulsar la inflación, en este caso debido a un incremento de los costes, en lugar de a un aumento de la demanda. Así, cabría preguntarse si la sombra de una revancha sobre Wall Street se perfila en el horizonte.
Una tendencia deflacionista de cuarenta años de duración (o incluso de una década si tan solo nos remontamos a 2009) no se revertirá de la noche a la mañana. Las fuerzas deflacionistas que encarnan la tecnología, las tendencias demográficas y el sobreendeudamiento continúan siendo poderosas. Roma no cambió de régimen inmediatamente después de que las tropas de Julio César cruzasen el río Rubicón. No obstante, en un contexto de presión popular sumamente marcada, resultará difícil que los Gobiernos den marcha atrás después de abandonar la ortodoxia presupuestaria en 2020. Los mercados podrían empezar a prever desde este año un cambio de régimen que se orientaría hacia una coyuntura de mayor crecimiento, pero menores márgenes y capacidad de maniobra para las empresas, por un lado, y de más ingresos pero mayor inflación para los trabajadores, por el otro. A ello habría que sumarle, sin lugar a dudas, un contexto más complejo para los ahorradores.
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